たちつて投資実践ノート

8943エスグラントコーポレーション

トレード

種別

中長期投資

売買

2007/01/25 20株 263,000円 買い
2007/09/18 20株 平均100300円 売り (-62%)

仕掛け理由

■不動産流動化データ

▼アメリカ

公募リート40兆円（2006年）
私募リート60兆円（推定）
公私リート合計100兆円

実用商業用不動産400兆円以上（2001年）

流動化率約25％

▼日本

株式500兆円
債券800兆円
不動産2000兆円（2001年公示ベース）
商業用不動産200兆円（投資適格＋投資不適格、2005年）
実用商業用不動産60～70兆円（2001年）

公募リート4兆円（2005年末）
私募リート6兆円（2005年末）
公私リート合計10兆円

流動化率25％まで達した場合、公私リート合計17.5兆円。
商業用不動産は2001年より値上がりしてるはずなので、
20兆円前後が当面の成長の頭打ちと推測。

株式、債券などと比較すると、現在のリート規模は微々たるものであり、
公募リート10兆円は出口としては問題ない。

・成長スピード

業界全体の成長スピードを30％と仮定。

2006年末　13兆円
2007年末　17兆円
2008年末　22兆円

2009年3月期までは、不動産流動化は問題ない。

■不動産流動化メカニズム

・不動産利回り5％の物件を購入
・借入金で水増しして見掛けの利回りを5％にし、J-REITに売却

・調達金利2％、レバレッジ2倍の場合

現金投資部分　：不動産利回り3.5％
借入金投資部分：不動産利回り3.5％－調達金利2％＝1.5％
合計　　　　　：5％

不動産利回り5％の物件を、J-REITには3.5％の利回りで売却できる
　＝5/3.5＝1.43倍の値段で売却できる

▼重要なキー

・不動産利回り
・調達金利

不動産利回りに関しては、REIT間の購入合戦で徐々に上昇傾向。
調達金利は政府の都合で数年は微増程度。

■投資戦略

▼業界環境

2009年3月期までは成長が続きそう。
その先は不透明であり、2009年3月期までに売却する前提で行動したほうが安全。

不動産流動化銘柄には開発サイドとファンド運営サイドがある。
どちらも2009年3月期までは問題なし。

ファンド運営サイドもストック型の管理報酬は全体の50％程度であり、
現状、成功報酬や値上がり益の恩恵が大きいため、市場全体の成長がストップした場合は
大きな影響を受ける可能性があるため、やはり2009年3月期までに
売却という前提のほうが安全。

▼投資戦略

開発サイド、ファンド運営サイドに関わらず、2009年3月期予想ベースで、
PER7倍以下で購入し、PER10倍前後で売却する。

▼投資案件

・不動産流動化大手

8868アーバン、8874ジョイント、4314ダヴィンチ、8902パシ、4321ケネディ

※おおむね適正な株価水準で、投資に適した企業はない

・不動産流動化中小

8943エスグラントコーポレーション

開発サイドの不動産流動化企業。
財務は弱く、公募増資による希薄化の可能性がある。
不動産流動化のイケイケドンドンの流れに乗って予想以上の高成長になる可能性もあるが、
途中でぽしゃっと潰れる可能性もある。

有利子負債比率が5倍もあり、かなりハイリスク。
ハイリターンの可能性もあるが、想定ではミドルリターン。
ハイリスク・ミドルリターンとなるので、過度の投資は禁物。

・収益分析

ROIC（補正は面倒なので経常利益使用）は5%程度で平凡。これは不動産流動化銘柄全般に言える。

・財務分析

余剰現金 -18191百万円 現金＋有価証券－有利子負債
※参考 7924百万円 現金＋有価証券＋棚卸資産－有利子負債

不足現金は棚卸資産（仕掛不動産）に対応してるため、有利子負債に苦しんでる企業ではない。
有利子負債によるレバレッジを使いすぎてる企業。
有利子負債比率は約5倍。

・転換社債の希薄化

希薄化株数＝25億円/転換価格
当初転換価格246000円、最大196800円まで下方修正される
10162株～12700株の希薄化要因

その他に、2007年3月末時点でストックオプションが2565株残ってる模様。
最悪想定発行株数は68545株

・成長分析

　　　　　　　売上高 経常利益 純利益 一株利益
2007年6月 33160 2401 1430 20862
2008年6月 40660 2846 1636 23868
2009年6月 48840 3419 1966 28682
※希薄化考慮後

・株価分析

BPS(0) 56036
EPS(+1) 20,862
EPS(+3) 28,682
※希薄化考慮後

目標株価 286819円 EPS(+3)×10
目標株価 208622円 EPS(+1)×10
目標株価 109915円 BPS＋EPS(+1)×5
購入株価 143410円以下 強気、ただし下方修正付転換社債のことを考えると不可能とも思える
購入株価 104311円以下 中立

PERレンジ 5～15倍
PBRレンジ ？倍

※途中改訂したため、実際に購入した株価と、上記購入目安株価が全然食い違っている。
※改訂時期は忘れた

手仕舞い条件

・将来PER10倍前後

手仕舞い理由

・うんざりしたから

備考

当面公募しないと言ったそばから公募を試みようとしたり、公募に失敗したらMSCBを発行してみたり、株価50万円を目指すと言っておきながら、自分の持ち株は11万円でチビチビ売ってたり…。

社長が誠実でない人間なのは間違いない。が、こんな会社をスッ高値で買った自分が愚かなのも間違いない。

それでも、不動産流動化というのが、人を馬鹿にしたようなあぶく銭製造マシーンであることも確かなので、当時は、腐りかけてメチャメチャ安く叩き売られた果物だと思って喜んで買った。でもって、その腐りかけの一番美味しい時期だと思った不動産流動化、最後にもう1発だけ花火が打ちあがると思っていた不動産流動化が、実は既に腐り切っていて食べられなかった、と…。

My値下がり率ランキング、堂々の2位にランクイン。

不動産流動化企業でいまひとつわからないのは、何で増資に走るのか、ということ。株主にとって、増資に走るメリットがわからない。

株式投資に例えると。JQ40pの時、死ぬほど美味しい投資案件がゴロンタ君していたとする。自己資本で、100カノッサめいいっぱい投資したとする。ここで、増資する意味ってある？100カノッサ増資して、総投資額が200カノッサになったとしても、1人当たりの利益は何ら変わらんのでは…。ここですべきは100カノッサの増資ではなくて、100カノッサの借り入れだと思う。死ぬほど借り入れレバレッジを増やすことが、一番株主の利益につながるのは言うまでもない。

PBR1倍で考えてるからおかしいのかな。PBR10倍とか、株価がスッ高値なら、増資によって新規株主を犠牲にした上で、既存株主は得するのかもしれない。

アレンジメントとかって、不動産流動化でも金融でもいいけど、やってることは、物事をわかりにくくして、誰かからお金を搾取するだけの、アコギな商売だね。

損した人間の戯言で失礼。さすがにここまで負けると、少しくらいは愚痴りたくなるもんさ。例え自分のせいだとしても。

ひとつ悔いがあるとすれば、MSCB発行で損切りする大チャンスがあったにも関わらず、ポジションを動かすのが面倒だからという理由で放置プレーしたこと…。株価20万円と10万円じゃ、倍違うじゃん…。

• 12:51
• 記事
• コメント(6)
• トラックバック(0)
• [株式＞日本株]